文：向善财经 作者：刘能

在经历了2022年的诸多质疑之后，今年上半年的东鹏饮料终于扬眉吐气了一回。

财报数据显示，2023年上半年，东鹏饮料实现营收54.6亿元，同比增长27.24%。虽然与2021年同期及全年超40%的超高营收增速相比，还略有不足，但是相较于2022年，却终于摆脱了营收增速“腰斩式”下滑的问题，再次表现出了高增长复苏的前兆。

而且如果从利润表现来看，报告期内，东鹏饮料的归属净利润同比增速已经达到了46.84%，基本接近2021年同期的高增速水平，进一步打破了此前外界对于“中国能量饮料第一股”后劲不足的种种质疑。

不过有意思的是，即便东鹏饮料交出了如此亮眼且关键的一份成绩单，但反映到资本市场，却表现为股价的高开低走。在半年报公布后的第一个工作日，东鹏饮料的股价先涨后跌，最终收盘价为181.39元/股，微跌0.42%。

虽然这可能与当天A股超3500家上市公司染绿，大盘走势整体偏弱有关，但是如果从另一个角度来看，当天与之对应的还有1400多家上市公司飘红，这也说明大趋势下亦有被资本信赖的优质个股。

如此看来，资本市场对于东鹏饮料可能还有着些许的信心不足……

高增长背后的三个投资“瑕疵”

事实上，如果仅从业绩数据层面来看，东鹏饮料确实能称得上是个不错的投资标的。

比如前边提到的，在能够体现出企业成长能力的营收、净利两大指标方面，东鹏饮料都已经交出了极为亮眼的市场成绩。

再比如在能够反映出企业产品市场竞争力强弱的毛利率方面，今年上半年，东鹏饮料的毛利率为43.1%，较去年同期的42.68%和全年的42.33%实现了明显的增长。

至于净利率方面，报告期内，东鹏饮料的净利率为20.29%，同样分别高于2021年、2022年同期18.35%、17.59%的净利率表现。

最后来看比净利润更能反应出公司真实业绩的经营性现金流方面，2023年上半年东鹏饮料的经营性现金流量净额达到了12.98亿元，是同比近三年以来表现最好的一次。

上述种种都说明，今年上半年东鹏饮料的超高增长，并不仅仅是因为去年同期业绩偏低的原因，更有着自身市场地位和品牌统治力进一步复苏提升的影响。

既然如此，投资者们为何还存在担忧和质疑呢？

答案很简单，向善财经将其总结为“瑜不掩瑕”的投资心理。

大家都知道“瑕不掩瑜”的意思是缺点掩盖不了优点，因为优点是主要的，缺点是次要的。但是带入到投资领域，由于资本信息的滞后与不对称性，以及自身认知的局限性，使得拿出了真金白银的散户投资者们，几乎都不会只关注标的企业好的一面，反而是对企业的缺点或风险的投资判断权重，有时甚至比主要优点更加关注。

有点像在电商平台上买东西，第一眼看得不是该商品的各种好评，而是差评。因为差评或者说“瑕疵”才会让人看到标的商品或企业更真实的一面。

目前来看，股民投资者们对东鹏饮料的投资瑕疵，主要集中在三点：

第一点是资产负债率瑕疵。今年上半年，东鹏饮料的资产负债率也随着营收、净利的快速增长飙升至59.8%，较2022年年末增加2.47个百分点，达到了近两年以来的新巅峰。

不过值得一提的是，同期，东鹏饮料18.51亿元合同负债（其中包含有毛利因素）对于流动负债的注水，会在一定程度上夸大整体资产负债率的表现，所以这个资产负债率并不意味着其短期偿债能力的进一步承压。

事实上，东鹏饮料也确实不算太缺钱。虽然今年上半年，东鹏饮料的负债总计较年初增长了12.79亿元，其中包括短期借款增加的7.31亿元和长期借款增加的2001万元，但是同期的货币资金却增长的更多，增长了11.14亿元，达到了32.72亿元。

换句话说，即便东鹏饮料今年上半年不去借贷，也完全可以有能力填补可能需要的资金空缺。

但是其在自身有钱的情况下，依然选择了短期借贷，补充现金持有量或搞金融投资，然后再去支付高昂的利息费用，是不是颇有一种“有钱不花，就是玩，白给银行送利息”的感觉？

那么这其中是否存在着隐情，我们暂时不得而知，但可以确定的是，这波操作在拉高了东鹏饮料资产负债率的同时，也为其平白增添了不少投资质疑。

第二点是投资者关系瑕疵。据向善财经观察，在半年报出来后，不少股民投资者逆势看空东鹏饮料的一个关键声音，都指向了此前东鹏饮料高管们的集体减持。

在今年5月底，东鹏饮料刚刚完成上市两周年以来的首发限售股解禁之后，便迎来了包括13名股东及董监高管们的集体减持，即不超过公司总股本的 8.9352%。如果按东鹏饮料当时的收盘价计算，本次减持总金额约为60亿元。

而经过层层股权穿透后发现，在13名减持的股东高管中，减持规模最大的正是创始人林木勤家族。

此消息一出，第二天东鹏饮料的股价在盘中一度触及跌停，引发无数投资人的关注。

彼时来看，创始人家族在股价下行期带头减持似乎是一步错棋，但现在回头来看，减持公告发布的时间是在2023年上半年市场业绩好坏基本已经定型的5月底，所以如果半年报业绩亮眼，那么正常情况下，东鹏饮料的股价似乎将迎来一波更高的增长，相应的也就能实现减持套现的最大化。

从客观来讲，公司股东前期冒着风险投资创业，后期及时落袋为安，虽然乍一看似乎也没什么，但深究之下却不免给人一种收割资本市场和投资者的复杂意味。

或许正因如此，投资者们才对东鹏饮料长远发展的信心不足，甚至是担忧现在的东鹏饮料是否存在故意做高业绩，配合股东减持套现的可能……

第三点是业务瑕疵，也就是第二增长曲线问题。

在本次报告期内，东鹏特饮占整体营收的比重，虽然出现了轻微下滑，但也达到了94.13%；其他饮料的营收为3.2亿元，销售收入占比则是从去年同期的3.87%提升至5.87%。很明显，东鹏特饮依然是公司最主要的收入来源。

而资本市场之所以如此关注东鹏饮料的第二增长曲线，是因为虽然现在东鹏特饮还处于市场上升阶段，但是东鹏饮料的行业占比已经仅次于红牛，市场天花板可能正在接近，但低价路线又扼杀了其通过量增转价增的可能，所以东鹏饮料必须要提前培育出新的增长项目，才能维持住当前的高增长态势，同时也更符合现在的超高股价估值。

毕竟截止到8月8日收盘，软饮巨头农夫山泉的每股价格也不过为43.9元，但东鹏饮料的股价估值始终维持在179.75元，甚至比部分科技股和白酒股都要高出一头来……

东鹏特饮“能量+”战略：对同一批人，讲三个故事？

从客观来讲，东鹏特饮培育“第二增长曲线”的最大难关，只有一个——“做什么”的问题。

因为除此之外，无论是在资金还是品牌渠道方面，东鹏特饮都有着能做好的强大底气。比如据天眼查APP显示，截至到本次报告期末，东鹏饮料已有2796家经销商，实现地级市100%覆盖，销售终端网点数量由去年同期的250万家增长至今年的330万家。

可以说，如此强大的渠道扩张，几乎能让东鹏饮料的新品最快、最广地接触到终端消费者。但是新品最后能不能被市场消费者所接受，则就需要看产品本身了。

目前来看，东鹏特饮对于“做什么”的答案是“以能量饮料为第一发展曲线，以咖啡饮料、电解质饮料为第二发展曲线，以茶饮料、常温油柑汁等产品为战术和孵化产品的发展战略，致力于打造以“能量+”为主的多元化产品矩阵……”

关于东鹏饮料为什么会选择将咖啡、电解质饮料视为第二发展曲线？

向善财经的答案是：对主力产品东鹏特饮在部分能量饮料市场，应该能覆盖到，但却没有覆盖到的市场消费场景、消费人群的补充和延伸。

可以很明显看到，无论是咖啡（东鹏大咖）还是电解质饮料（东鹏补水啦），本身几乎和东鹏特饮一样，都是提神、缓解疲劳的能量饮料或功能饮料。

那么反向延伸来看，既然产品功能大致相仿，对应的消费者需求就可能相似，这意味着目标消费人群的相同，也就是三者面对的都是工作学习劳累的消费者群体。

从理论情况来讲，东鹏特饮、红牛们确实一款产品就足以覆盖掉这些提神的能量需求，但事实上，由于消费人群、消费习惯的多元化，使得一款东鹏特饮并不能满足所有消费者的能量饮料需求。在这方面，据头豹研究院《2022中国能量饮料行业概览》，能量饮料消费者职业占比66%为司机，白领则仅为21%。

那么作为996、007高强度工作生活节奏代名词的起源，一二线白领们又是如何提神、抗疲劳的呢？

秘密正是东鹏饮料选择进军的咖啡领域。其实，当前社交平台上各种“咖啡续命”“冰美式，永远的神”等层出不穷的打工人文案段子，都能从侧面看出咖啡对于东鹏特饮、红牛们的提神功能替代。

同理，电解质饮料“东鹏补水啦”，瞄准的似乎就是学生、运动健身等易出汗群体了。

至此，简单总结一下东鹏饮料选择第二增长曲线的方法论：

从1.0阶段的需求相同，粗糙地靠一款东鹏特饮打天下；

到2.0阶段的需求相同，但却从消费场景、消费人群再度细分开来，从而挖掘出更多的市场增量空间。比如东鹏特饮对应的是货车司机，补水啦面对的是学生、运动健身人群，东鹏大咖则是针对一二线白领群体。虽然三者消费人群互有重叠，但却逐渐有了各自的主力消费人群，也就能实现原先东鹏特饮覆盖不到的市场消费人群的补充、渗透，甚至是占领另一部分增量消费群体。

那么东鹏特饮选择的咖啡和电解质饮料到底合不合适呢？据向善财经观察，抛开各自存在的市场外部竞争压力来看，两者本身都还存在着些许产品与市场的契合问题。

一方面现在市场火的是现磨咖啡、精品咖啡，而不是东鹏大咖一类的瓶装咖啡饮料。而且尴尬的是，咖啡跟咖啡饮料之间还存在着很强的用户鄙视链。

就像喝精品咖啡的瞧不起喝星巴克的，喝星巴克看不上喝速溶和即饮咖啡的。在这条鄙视链中，由于消费习惯或理念的不同，直接将同一个提神需求划分成了三个泾渭分明的不同消费群体。

这就意味着，喝惯了精品咖啡、星巴克们的一二线白领们，可能根本就不会考虑东鹏大咖。

至于咖啡饮料方面，雀巢等相当一大批软饮玩家们很早就有过市场试水，但直到现在也没有激起太大的市场水花……

另一方面东鹏补水啦的问题在于，电解质饮料强调的口渴流汗时的补水场景，与累了困了时的能量补充场景过于紧密，可能还需要东鹏饮料从营销上将其划分开来，这同样是个需要长期投入的“脏活累活”。

不过从客观来讲，培养第二增长曲线从来都不是易事，找对方向只是前提，关键还离不开长期不断的投入。

就像2012年农夫培育了东方树叶一样，10年的坚持才收获了2022年的业绩高增长，这也是长坡厚雪的消费赛道独有的魅力。所以未来东鹏饮料能否沉下心来，做好第二增长曲线，可能将由时间来见证了……

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