作者 | 李白玉

编辑 | 趣解商业消费组

撤销A股IPO申请18个月后，老乡鸡再度开启上市进程。

1月3日，老乡鸡转换阵地，向港交所递交了招股书，联席保荐人为中金、海通国际，之后进一步委任国元证券为整体协调人。

据“独角兽早知道”消息，老乡鸡将于2月下旬启动香港上市管理层NDR（非交易路演），交易规模约1.5亿美元左右（据市场反馈确定）。

这是老乡鸡第4次冲击IPO，也是首次申请港股IPO。三年时间不到，4战IPO；值得注意的是，此次港股谋求上市的大动作与老乡鸡完成内部权力交接，相距不过半年。

老乡鸡创始人束从轩于2024年7月宣布退休，由其子束小龙接任公司董事长一职；父子二人接棒前后，都力求上市，似乎呈现出某些焦虑之情。

束从轩、束小龙父子，为何这么急？

01.老乡鸡转战港股

因为受限于口味、制作流程等因素，过去很多年以来，中式快餐一直很难标准化管理和连锁扩张；2023年，中式快餐连锁渗透率仅32%，远低于西式快餐的64.8%。

招股书显示，以交易额计，老乡鸡已成国内第一大中式快餐品牌，2023年总营收62亿元；不过，作为行业老大，老乡鸡的市占率却仅有0.8%。

从草根创业者到中式快餐行业一哥，得益于老乡鸡创始人束从轩的一路摸索：将快餐标准化与中餐特色相结合，并将养鸡生意和中式快餐生意的产业链条整合并打通。

束从轩学习肯德基和麦当劳的标准化流程管控，亲自编写了24本详细的操作手册，把一碗鸡汤需要多少水、多少盐、多少熬煮的时间以及门店如何精细化管理，都一一进行规范；同时，他还将产业链条打通，构建了“母鸡养殖+食品加工+冷链配送+连锁经营”的一体化供应链，让标准化切实落地。

在老乡鸡的投资人—加华资本董事长宋向前看来，老乡鸡是最有潜质对标“中国麦当劳”的种子选手；宋向前认为，在中式快餐领域，老乡鸡“形成了可与麦当劳相媲美的标准化流程管控、精细的内部管理、科学激励模式”。

但是，一体化供应链涉及布局生产加工基地，拓展中央厨房和冷链物流等多个环节，都需要大量资金和资源支持。

招股书显示，截至2024年9月30日，老乡鸡在安徽拥有三个养鸡场，在上海和合肥分别配备自动化生产线的两个中央厨房，全国布局了八个配送中心，但仅能在合肥和六安做到食材每日配送，在其他城市的配送时间需要2天。受限于新鲜及短保食品的销售半径等，老乡鸡新拓展的市场“无法充分享受一体化全产业链模式带来的成本、供应链优势”。

此前打假人王海曾质疑过老乡鸡的“散养鸡”问题，而老乡鸡则承认了其他食品的鸡肉原材料从其他供应链采购，唯独肥西老母鸡汤的鸡肉原料全是自产。

要想兼顾成本和时效去辐射全国，势必要对目前的一体化供应链进行大升级。因此，老乡鸡在招股书中表示，上市募资净额将主要用于加强一体化供应链布局，扩大门店网络，升级数字化，加强品牌推广营销。

遗憾的是，老乡鸡此前两次冲刺A股IPO均未获成功；业内普遍认为，除了行业原因外，主要还在于其规模小、毛利低。

老乡鸡的毛利率在同业内算是偏低，仅20%出头。数据显示，刚刚上市的小菜园（0999.HK），报告期内其毛利率稳定在65%以上；老乡鸡的最大竞品乡村基的毛利率在2019年至2021年前三季度也保持在55%以上。

而在小菜园成功登陆港股之后，老乡鸡紧随其后转战港股IPO也不难理解；其招股书中直言，在香港上市可让公司获得全球认可，并为公司提供直接接触海外投资者和外资的渠道。

02.加盟生意“不好啃”

除了通过上市募资扩大规模，老乡鸡还在加码“加盟”生态。

据“趣解商业”了解，自2020年5月推出加盟店模式，截至2024年9月30日，老乡鸡在中国9省53个城市拥有1404家门店，其中直营店949家、加盟店455家。老乡鸡官网显示，当前开放加盟区域以江苏、浙江、湖北为主。

从收入上看，2022年至2024年前三季度，老乡鸡总营收分别为45.28亿元、56.51亿元和46.78亿元；随着数量的增加，加盟店收入占比从4.79%持续增长至11.87%。

不过，老乡鸡或许还需要有更好的业绩来说服加盟商。招股书显示，目前老乡鸡加盟店整体店效不及直营店；直营店单店日均销售额为1.6万元左右，加盟店仅为1.2万元，低于直营门店20%左右；此外，直营店的翻座率和单位面积日销售额也均高于加盟门店。

有网友在小红书上发文称，老乡鸡加盟单店不含房租的启动资金大约需要120万，加盟费为一年5万元，单店的加盟授权期为5年，另外还有培训的人工费，公关费等，每月营收总部提6个点；其中门店面积要在100平米左右以上，老乡鸡对门店选址也有一些要求，一般都是选客流较大的商业综合体一楼，三线城市的房租大约30万一年起步。还有网友表示，日均8000元销售额的话，一般是微利或盈亏平衡。

“趣解商业”就相关招商加盟问题致电咨询老乡鸡客服，老乡鸡工作人员表示，店铺的毛利一般能达到60%，回本周期一般为两年；工作人员还特别强调了对加盟商日常运营的要求，老乡鸡规定，经营人必须在40岁以下，投资人、培训参与人、全职经营人和门店法人为同一人，不接受只做投资而不亲自经营的情况；每家店铺至少需要8名以上员工，且需要在总部进行长期培训结业后才能上岗。

值得一提的是，老乡鸡加盟商中一半以上为前员工转化；其中2022年至2024年前三季度，前员工作为加盟商的分别有59、101和176名，占总加盟商数量比重为58.42%、64.33%和51.92%。也就是说，加盟生意基本由前员工撑起半边天。

另外，将非一线和新一线城市的成熟直营门店转为加盟店，也是老乡鸡的策略之一；2022年至2024年前三季度，转加盟的门店数量皆占比20%以上。

不过，靠加盟店实现业绩增长，并没那么容易。截至2024年9月30日，老乡鸡在营门店中大半仍是直营店，约占总门店数的67.6%，其中一线和新一线城市门店占比达64.2%，这也直接导致了老乡鸡的原材料、人工和房租成本的居高不下。

招股书数据显示，2024年前9个月，老乡鸡整体同店销售增长率仅为3.0%，相较之下2022-2023年的同店增长率为16.1%。反映到营收层面，这两年老乡鸡的业绩增速在持续放缓；2022年-2024年前三季度，其营收同比增速从58.3%下降到11.9%，净利润增速从86.7%下降到3.3%。

03.束小龙的“重担”

作为“二代”接班人，束小龙并不甘心只做一个守成者。早在2015年，时任老乡鸡执行董事的他，就在综艺节目《继承者说》里展现了自己的“野心”，他表示“继承是为了发扬光大”。

但“超越父亲”并不容易。即便退休，束从轩也始终是老乡鸡的灵魂人物。将中式快餐标准化、打造全产业链模式，让企业短短数年内割据整个华东地区的功绩来自于他；疫情期间录视频手撕联名信、下场微博与网友“咯咯哒”互动，让老乡鸡火爆互联网，他功不可没。束从轩既懂商业模式的创新，也善于营销发酵，在打造创始人IP、土味营销方面，自成一派。

相较来看，2012年便进入公司的束小龙，当前主要还是在遵循束从轩的经营理念下，进行一些细微的变革。束小龙过往的成绩更多体现在创新化的一面，比如门店更新改良、数字化技术引进、产品多元化、开始实验性创新门店、打造付费会员体系等。不过，这些创新似乎并没有直接转化为显著的业绩。

外卖业务的开拓，算是束小龙接棒后的一个亮眼表现。自2023年起，老乡鸡打造了专门做外卖业务的卫星店。据招股书显示，老乡鸡直营店的外卖收入占比已达四成。2024年6月3日，束小龙与美团外卖就品牌卫星店达成战略合作，计划在2024年内开设50家卫星店；目前，该计划的进度情况暂时未对外界进行披露。

束小龙掌舵后的老乡鸡基本盘良好，尚属整体盈利状态。2024年前三季度，其营收与净利持续增长，算是平稳过关；但增长焦虑、毛利低、走不出华东市场等“束从轩时代”的企业瓶颈，在束小龙手中还尚未破局。

从门店分布来看，2024年前三季度，老乡鸡营收依然集中在饮食风俗、地域相近的安徽、江苏、浙江、上海为代表的华东地区，整个华东营收占比87%，其中大本营安徽占了58%，其它地区只有12.2%。

财务方面，也面临一定的压力。截至2024年9月底，公司流动资产仅为14.10亿元，流动负债却达20.23亿元，录得流动净负债6.13亿元。这些负债，大部分是因为建设中央厨房及扩展门店所致；正因如此，寻找更多的资金成了老乡鸡全国化发展的关键。

公开资料显示，此次赴港IPO之前，老乡鸡只完成了两轮境内融资。2018年1月，加华资本通过出资平台裕和投资以人民币1.99亿元认购公司注册资本约182.20万元，股份制改革后持股比例约为4.94%；2021年12月，老乡鸡又获得麦星投资以及广发乾和的8900万元和5000万元投资。

随后，老乡鸡便开始积极备战资本市场；但或许是上市之路太过坎坷、投资机构逐渐失去耐心的缘故，2023年底麦星投资和广发乾和选择“落袋为安”要求老乡鸡回购全部股份，对价分别为9827.46万元、5521.04万元。

现如今，老乡鸡最坚定的“陪跑者”，只剩下加华资本。2024年1月，老乡鸡以原价1.99亿元回购了裕和投资持有的所有股份，并在境外重组时以2742.17万美元（折合人民币1.92亿元）向Harvest Capital发行1778.36万股股份，每股成本和对应估值与2018年加华资本首次参投基本一致。

老乡鸡最新股权结构显示，束小龙、董雪（束小龙的配偶）、束文（束小龙的妹妹）分别通过海外公司持股70.78%、15.02%、6.22%；此外，股权激励计划平台持股3.00%；宋向前的加华资本通过旗下子公司持股4.98%，而创始人束从轩未持有集团的任何直接股权。

很明显，老乡鸡是一家典型的家族企业，而家族企业的管理水平也是资本市场较大的关注点，可见“掌舵人”束小龙肩上的担子并不轻松。

好在，小菜园的成功上市给一众餐饮企业看到了“曙光”。不过，除了面对来自外部的乡村基、大米先生以及米村拌饭等新老对手的冲击，老乡鸡还需要提高产品力，解决品控和服务质量等来自内部的问题；在品质和扩张之间如何寻找最优解，也是冲刺上市外，摆在束小龙面前亟需解决的一个问题。