来源：互联网怪盗团

就在昨天，Keep公布了上市之后的第一份年度业绩：营业收入21.38亿元，毛利同比上升了6.8%，Non-GAAP净亏损则大幅收窄了55.7%。月活用户(MAU)与上半年相比有所好转，而且来自月活用户的平均收入有了较大幅度的提升。在我看来，这份财报最大的亮点，是线上会员及付费内容收入同比增长11.4%，已经占据了营业收入的半壁江山。在2023年全面放开、大家走出家门，同时“阳过阳康”导致大家的健身活动高度不确定的情况下，取得这样的成绩实属不易。

我是Keep的老用户。就在一个星期前，我经历了三年来的第一次搬家，本来可以自己开车解决，但还是请了搬家公司，主要是为了确保几个大件物品的安全——其中就有已经使用三年的Keep动感单车。此外，我买过的Keep产品还有一副跳绳、一张减震垫。搬到新家之后，我还在考虑要不要从Keep再买一部椭圆机或划船机；之所以没下定决心，不是因为竞品，而是因为我家附近的户外运动空间比较大，还在考虑到底以室内还是户外锻炼为主。

我购买Keep智能器械（并且基本没有考虑过其竞品）的原因很简单：产品质量很重要，但更重要的是与Keep App构成的一体化生态，这个生态上面有大量免费和付费的课程，以及存储的运动数据。除此之外，最近一年多迅猛发展的虚拟体育赛事也是一大原因，下文会展开说明。

以运动健身为核心的软硬件一体化生态，构成了Keep的核心竞争力。这一点已经清晰体现在了财报中：2023年线上会员及付费内容收入的增长，不是用无节制的投入换来的，事实上Keep对自己的营业成本和营销费用均进行了严格的控制；增长的核心动力还是Keep生态对用户具备足够的黏性和不可替代性。

Keep是国内运动健身赛道的垂类头部公司，这一点应该没有人质疑。但是它面临的竞争主要来自垂类之外，这也是最容易引发资本市场疑虑的：线下健身房、泛娱乐内容平台乃至传统运动品牌似乎都在与Keep竞争，而后者大约3000万的MAU体量显得稍小了些。不可否认，这确实是一个值得重视的问题，不过其影响被严重高估了，而且是可以解决的。

2022年，刘畊宏在抖音的爆红，导致很多人得出了“健身垂类终将被头部内容平台吃掉”的结论；那可能是外界对Keep最不看好的时期。现在，两年过去了，刘畊宏还是很红，头部内容平台的健身类博主还在层出不穷——然而它们都没有“吃掉”健身垂类，甚至丝毫没有撼动后者的行业地位。

为什么？经常健身的人应该能理解：泛内容平台的健身内容是低门槛的“配菜”，它不能替代专业性的“主菜”，甚至会对后者产生普及促进作用。一个与此类似的例子是外语学习：所有泛内容平台都有海量的、免费的外语教学内容，可是并没有妨碍多邻国、罗塞塔石等专业外语教学APP的持续增长（说实话，我最近就在用多邻国学日语）。

刚刚发布的Keep 8.0版，推出的很多新功能，对于具备健身习惯的人而言有相当的实用性。例如遛狗、爬楼梯、室内行走等多种特色运动，在Apple Watch的原生运动功能里面就是没有的；新增的跑步机、动感单车等器械的互动课程，我正在打算尝试，因为它们可以大幅缓解个人在家使用器械的枯燥感；以及动态强化运动数据和成绩显示，这对坚持锻炼具备极强的心理作用，甚至足以让一个没有运动习惯的人养成习惯。附带说一句，Keep 8.0与户外运动的结合也很有意思，覆盖了大量城市跑步和骑行路线，其中既有业余路线，也有全马这样的专业级路线。这充分说明，虽然Keep主要是一个线上应用，但是它对日常运动场景的覆盖是全面的。

不可否认，最近几年对于垂类互联网公司以及消费科技公司而言，不是好年景。从宏观经济的角度看是如此，从资本市场的角度看是如此，从运动健身垂类看也是如此。年轻人可能出于性价比的原因而更倾向于选择Keep提供的运动健身服务，但他们总体上花钱更谨慎了，追求业余爱好的热情可能也降低了。而且，作为一个整体，互联网平台的获客是越来越难了。然而，从一个老用户的角度看，Keep的根基是牢固的，只要有足够的韧性、找到适合发力的突破口，即便在当前的环境下，仍然是可以打开新局面的。

最典型的例子就是虚拟体育赛事，那真是一个优秀的创意！用户付费参加Keep组织的线上赛事、达到一定运动量之后获得实物奖牌，这种玩法不但新颖，而且切中年轻人的心理需求。Keep虚拟赛事在疫情期间迎来了一波“出圈”，在疫情结束后仍然持续增长，构成了2023年Keep线上收入增长的主要驱动力。在小红书搜索“Keep奖牌”，可以看到数以千万计的攻略、晒图、提问：怎么拿联名活动奖牌？怎么跟男朋友/女朋友一起拿奖牌？哪些奖牌最好看、最值得去拿？……我看到的最热衷于此的小红书博主收集了近200块奖牌，装满了好几个相框。

虚拟赛事的出圈，是Keep用户黏性和生态系统强度的一个集中体现；这也间接说明，Keep在商业化方面还有很多潜力可挖。用户愿意为健身付费，关键是以一种“潮”的、有趣的、悦己的方式付费。过去一年，Keep与《崩坏：星穹铁道》以及《光与夜之恋》等头部二次元游戏的联动赛事，就产生了非常良好的效果，并且进一步提升了Keep在二次元受众当中的影响力。我相信，假以时日，虚拟赛事一定还能衍生出更多、更具商业价值的玩法。

另一个值得期待的突破口是智能化，尤其是对长期而言。在Keep 8.0的发布会上，智能化得到了反复、充分的强调。按照Keep管理层的话说：“智能化、数据和精神共鸣是产品的底层基础。”在我看来，运动健身服务的智能化至少有两个大方向：第一是通过AI与运动科学的结合，提升算法能力，帮助用户感知身体状态的变化，并进行运动能力的评估；第二是通过AIGC生产运动课程、丰富内容生态，让用户更容易找到适合自己的运动内容。

上面第一条涉及到软件算法与硬件的结合，在历史上，Keep不缺乏这方面的积累——典型的例子包括2023年推出的运动主机，以及与OPPO在智能硬件领域的合作，等等；刚刚推出的Keep 8.0，在运动评估体系上面也有比较大的升级。而我个人最感兴趣的是第二条，它的影响甚至有可能更加深远。

运动健身是高度个人化的行为，又是需要专业指导的行为。传统的线下私教太昂贵、不具备地理和时间上的灵活性；线上课程，无论实时的还是录制的，其内容丰富度还不够高，而且难以做到贴合用户实际情况的定制。要解决上述矛盾，最后可能还得依靠AI：当AIGC能力足够强大之后，完全可以根据用户的身体情况（包括数据及影像资料）为其量身定做并实时生成课程。这听起来很科幻，却完全有可能在几年内实现。要知道，从ChatGPT的上线到Sora的公布，也只过去了短短的一年零四个月罢了！

在短期内，AI已经可以发挥一定的充实内容生态的作用了。在Keep 8.0发布会上，Keep创始人彭唯提到：“如今Keep在线有5000节官方运动课程，其中15%为AIGC生产。今年我们将会投入AI资源，提升这一比例。”当然，AIGC在提升内容生产效率的同时，还能在一定程度上降低内容成本，从而进一步改善Keep的线上商业模式；这在一定程度上已经体现在了2023年的财务数据当中。

目前，Keep的市销率(P/S)低于1.0，而且其总市值的大约80%是净现金。当前的Keep被低估了吗？对于这个问题，假如我们对如下因素做出综合考虑，应该不难得出自己的答案：

• 运动健身作为一种生活习惯和文化，在中国的影响力仍在不断提升。今年春节期间贾玲主演的《热辣滚烫》掀起的健身塑型风潮就是一个绝佳的证明。

• 作为国内最大的健身平台，Keep拥有近3000万MAU和庞大的软硬件一体化生态。而且事实证明，它顶住了来自规模更大的泛内容平台的压力。

• 从财报看，Keep的成本费用控制取得了很大成效，亏损大幅收窄。而且在虚拟赛事商业模式的推进下，线上业务收入在2023年复杂的局面下仍然实现了较快增长。

• 对运动健身行业而言，AIGC的想象空间是存在的。即便你认为它的长期影响过于不确定，也应该认同它在降低内容成本方面能迅速产生一定的效果。

Keep何时能够重返比较健康、正常的估值水准？我无法做出任何短期预测，任何人都不能。不过，沿着上述道路继续推进下去，一切都是可以期待的。当然，宏观环境和技术的演化也很重要，让我们拭目以待。