龙光集团的私募债疑云似乎还没有完全消散。

此前，坊间传闻称，龙光集团面临20亿美元私募债到期，消息一出，其美元债连续两天下跌约5-10个点。对此，龙光集团方面曾出面澄清：“公司并没有任何美元私募债”。与此同时，公司2021年末总现金接近400亿，有足够的流动性。

颇为有趣的是，1月21日，龙光集团管理层却对投资者表示，公司担保的私募债不超过10亿美元。2021年底公司总现金400亿元，流动性良好。

龙光管理层的表态，似乎并没有打消市场投资者的疑问。

最近，龙光集团发行了 19.5 亿港元可转换公司债券，值得注意的是，去年12月27日龙光集团刚刚发行6.65亿元CMBS。

此外，公司旗下的龙创智慧科技 90% 股权也转让出售。天眼查APP信息显示，该公司控股一家商管企业，目前深圳合裕实业持有该公司90%股份。

又是出让商管公司股权，又是连续发债，外界难免猜测龙光集团的真实债务情况究竟如何？

美元私募债背后，龙光集团的债务疑云

分析一家公司的经营质量，最佳的工具就是它的财报。

据龙光集团的财报显示，截至 2021 年上半年，龙光集团的总负债为 2190.2 亿元，资产负债率 75.58%。从负债结构上来看，短期借款规模为 115.5 亿元，应付账款及票据为 233.2 亿元。此外，其非流动负债同比增长了 32.86%，不过主要以长期借款为主。

从财报数据上来看，公司现金等价物400亿元，不计美元私募债的情况下，能够覆盖短期债务。

事实上，关键问题在于此次私募债事件之后，市场信心受挫。

从数额上看，龙光集团后来披露的不超过10亿美元担保私募债，数额上不会带来过多的偿债压力，但问题在于，对于美元私募债的存在与否、存续规模等，一直处于遮遮掩掩的态势。难免有投资者会猜测会不会有另外的私募债存在？财报中的短债压力较小，是否与此有关？

这些问题，可能还需要龙光集团打消市场疑虑，恢复投资者信心。

从现实动作来看，无论是发可转换公司债、CMBS，还是出售旗下公司股权，债务压身，龙光集团可能确实有些着急。

我们了解到，龙创智慧科技通过广东龙创商业管理有限公司控股6家商管公司，而目前龙光集团已经将90%的股权出售给合裕实业，其中，广东龙光集团物业管理有限公司旗下包括龙光实业、龙光装修管理龙甄物业和龙尊物业。

对比行业中的出售案例不难发现，出售物业资产纾困似乎已经成为行业中的一种“惯例”。

从财报上看，龙光集团也在尝试各种方式进行融资。此前龙光集团非控权益占权益总额的20%左右，从2020年起，非控权益开始加速增长，以2020年为例，非控权益占到了股东应占权益总额的43%。

造成非控权益增长的主要原因，可能还是源于资金压力，以财报中披露的惠州东圳项目为例，2016-2018年引入平安汇通,2018-2020年引入金谷信托。换言之，非控权益增加也可能是公司以“明股实债”的方式获得新的资金注入，从而使得账面利润率得以维持一个较高的水平，但实际利润率可能更低。

净利润方面，2021年半年报显示，龙光集团最终净利润增长3.4%，净利润的增长原因之一是财务费用的下滑。数据显示，去年上半年龙光集团的财务费用只有3.82亿元，同比下降了59.51%。2020年底这一数据则为20.51亿元。

不过，接下来。融资成本的增加可能会使得财务成本进一步增加。

事实上，自2020年4月份之后，整个地产行业的融资成本都在不断上升，数据显示，龙光集团12月的CMBS融资成本超过5%，1月底美债融资成本逼近7%，需要注意的是，仅仅一个月之后，龙光集团的融资成本就提升了将近2个点。

长期来看债务情况不容乐观。

房地产企业短时间内的融资成本的飙升，一方面与地产行业环境有关，另一方面公司宁可顶着资金成本上升的压力也要融资，似乎表明未来潜在的风险在增加。

后继增长乏力，旧改恐难解偿债之渴

龙光集团需要解决的，还是周转模式的问题。一方面屡屡高价拿地，另一方面随着深圳楼市降温，高周转红利逐渐消失，而高价拿地带来的结果就是高企的周转压力。

事实上，从2013年上市之后，龙光集团屡次斩获深圳“地王”。

2014年12月，龙光集团以46亿的价格拿下龙华白石龙区域的A802-0305号住宅用地，折合楼面地价2.51万元/平方米，溢价率高达85.3%。2015年以112.5亿元拿下龙华红山地块，成为当时的深圳总价地王。2016年，龙光集团140亿拿下光明新区一商住混合用地块，成为全国总价地王。

值得注意的是，直到2021年上半年，在深圳首轮集中供地中豪掷80亿拿地。

在行业高速增长阶段，拿地不是问题，而到2020年之后，行业温度骤降之后再大规模拿地，就可能会加剧未来房企自身的资金压力。

一方面，房地产行业未来的资金压力预期会增长，另一方面，对于房企来说，销售增长失速使得后继增长乏力，特别是以旧改为特色的房产企业。

资本市场的走势，似乎表明了投资者的看法。截止2月7日，龙光集团收跌1.49%，每股4.64港元，而去年3月底，股价高点则为12.33港元，仅仅一年，股价便腰斩。

我们知道，旧改项目，需要长期资金投入，更需要警惕短债长投，在稳字当头的行业现状下，投资者们担心的也是短债长投的不可持续。

对于龙光集团来说，市场销售乏力也是制约未来一段时间偿债能力的重要因素。

数据显示，去年龙光集团销售额为1402亿。其中下半年同比下滑10.47%。从去年7月开始，除12月，下半年的销售均落后上年同期，且本应是旺季的下半年销售额也比上半年下滑了9.6%。

全年来看，一个基本的事实是，龙光集团未能完成既定的20%的增长目标。从销售数据来看，上半年销售均价为18589元/平米，下半年为16398元/平米。平均销售价格也呈下跌态势。

对于房地产企业来说，销售不及预期可能意味着未来的现金流增量可能不容乐观。由此似乎就不难理解为什么龙光集团着急融资以及出售优质资产。

旧改项目周期长、沉没资产多，看上去项目利润率较高，但对资金流的要求相对也更高。数据显示，龙光主要在大湾区等11个城市125个旧改项目，潜在可转化面积4626万平方米，旧改项目也是龙光集团的主营业务之一。

旧改项目与其他项目不同，周期往往比较长，合规流程严格，更考验房企的资金承压能力。

一般来说，旧改涉及拆除动工、建设回迁房、市政道理、基础设施建设，部分涉及住房安置的项目还要支付住房补贴等费用，而商品房的建设以及拿到预售证之后的预收回款，需要等到回迁房建成后才能进行。时间周期可能长达5到10年。

我们也关注到，龙光集团也在尝试多元化拿地，但销售承压之下，可售货值能否有效地转化为实实在在的现金流，也需要时间进一步验证。

今时不同往日，恒大债务风波之后，投资者也比以往更关注房企的债务状况，从某种意义上来说，当下的地产行业，债务、现金流以及销售情况最能反映出企业的发展质量。龙光集团此次站到风口浪尖，也更多地源于私募债传言引起的市场对企业经营质量的关注。

目前来看，连续发债、融资成本走高、出售资产等一系列操作之后，龙光集团似乎也遇到了困境，至于能否成功摆脱困境，走出一条新的增长之路，市场或许应该持更多的谨慎态度。

接下来，企业究竟如何经营发展，便交由时间去验证。

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