春节将至，又到了一年一度的酒水旺季。相比白酒，特别是高端白酒在走亲访友的礼品中的地位，啤酒一直都没有太多存在感。但是，啤酒品牌并不甘心一直这样下去，也开始发力了。

比如，百威近期推出“百威大师传奇虎年限量版”，标价1588元/瓶，青岛啤酒推出的“一世传奇”艺术典藏超高端产品，标价1399元/瓶。而超高价啤酒的始作俑者，还是前面两家的老对手华润啤酒（00291.HK），去年5月华润推出的超高端“醴”（礼），999元/2瓶，当时一度还引发群嘲。

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其实，华润啤酒推出超高价产品，并不指望能卖出去多少，而是为了品牌宣传，打开高端市场的上升空间。想想当年茅台的崛起之路，大概就明白了华润的心思。而作为国内啤酒市场的老大，目前华润雪花啤酒开拓高端市场的努力有了哪些结果？资本市场是否买账？本文将逐一进行探讨。

/ 01 / 啤酒老大的高端路 希望VS差距

在国内啤酒市场，华润啤酒已经做了十多年的老大，市场占有率稳居25%左右，旗下雪花啤酒多年来的市场份额在23%左右。

背靠央企，环顾四周，华润啤酒似乎已经找不到能挑战它的对手。

但是，这并不代表华润啤酒的日子可以过得很踏实，因为整个啤酒市场的总规模在2013年就已见顶。随着健康理念的普及和消费升级，中高档啤酒的销量在逐年上升，而高端领域并非华润啤酒的地盘。

据Euromonitor数据显示，2015年-2020年，我国高端啤酒消费量占比由2015年的7.1%提高到2020年的11%；高端啤酒市场规模占比从2015年的24.6%提升至2020年的35%。

为了应对新趋势，华润雪花啤酒从2017年开始重塑品牌，制定了一个9年3X3高端化发展战略。过去的2017-2019年这三年，华润品牌主要是搞了组织再造、品牌重塑、产能优化等举措，打造了所谓的4+4品牌群，即勇闯天涯SuperX、马尔斯绿、匠心营造、花脸等组成四大中国品牌，以及喜力星银、苏尔等组成的四大国际品牌。

目前的华润啤酒，正处在第2个三年的最后一年。这个三年计划的主题是 “决战高端、质量发展”，核心是提升高端销量和市占率，提升内部效益。

那么，六年过去，华润啤酒的高端化转型的效果怎么样呢？

从具体业绩上看，华润雪花啤酒总销量近些年略有下滑，但公司的吨价在持续提升，已经从2016 年的2449.34元提升至2020年的2832.54元，增幅 15.65%。

从赚钱能力上看，华润啤酒的表现也还不错。2021年上半年公司的归母净利润为42.91亿元，同比增幅约为104.92%。能取得这样的成绩，高端化转向的努力功不可没。

具体销量和产品上，2021年上半年，华润啤酒高档及以上销量达100万千升，较去年同期增长50.9%。旗下“喜力”、“雪花马尔斯绿啤酒”销量均取得双位数增长。

但是，这里要指出的是，华润啤酒在进步，对手也没闲着。相比百威、嘉士伯等高端啤酒头部，华润啤酒在渠道、品牌等方面仍有差距。

同样来自Euromonitor的数据，华润啤酒在高端市场的份额在2020年为3.2%，比2019年的3%略有增加，同期嘉士伯为15.9%，2019年为14.5%。高端市场的老大百威亚太的市场份额，则从39.4%下降到了37.6%。

回看华润啤酒的第2个三年计划，不到5%的高端市占率还是让人有些着急。

其实，为了打开局面，华润啤酒在2018年战略联手喜力啤酒，将后者的中国市场纳入麾下。

在国际市场，喜力啤酒是可以和百威叫板的啤酒巨头，2020年全球市场份额仅次于百威。但在中国市场，喜力发展并不顺利，其自建的销售渠道效果不佳，导致被百威亚太远远甩在身后。

但是，联手华润啤酒之后，喜力啤酒最近两年的市占率仍没有太大提升。结合前面提到的华润啤酒在高端市占率上的表现，似乎这次强强联合的结果有点差强人意。

2023-2025年是华润啤酒的第3个三年计划，公司的目标是争取到 2025 年华润高端啤酒销量超越竞争对手，成为行业领袖企业和世界一流的啤酒公司。

目前来看，实现这个目标压力不小。那么，华润啤酒开拓高端市场的难点在哪里？这还要从啤酒这个产品说起。

/ 02 /高端啤酒难高端 巨头“内卷”正酣

这里可以先思考一下个问题：为什么2000块的茅台被争着抢，500块一瓶的华润啤酒“醴”却被群嘲？

都是酒，都是行业老大，差距咋就这么大呢？

答案似乎很简单，在消费者的认知里，啤酒就不值白酒那个价。而且问题并不是出在华润雪花这个品牌，百威、青啤的千元啤酒也一样。

白酒和啤酒，虽然都是在餐饮场合下使用的饮品，但属性不同。白酒之所以能拿到足够高的溢价，是因为产品本身附加了更多的增值属性，而啤酒在这方面就弱得多。

从社交属性来说，白酒的应用场景更为广泛，下至亲朋聚会，上至商务宴请乃至国宴，对于中国人来说，白酒都能契合其中的氛围。特别是高端的消费场景中，白酒显然比啤酒更合适。

也许，红酒还可以在高端场景下和白酒有一拼，而啤酒就差点意思，虽然群众基础广泛，但亲民有余，逼格不足，不容易树立自身的高端属性。

而从投资属性上来说，啤酒和白酒的差别就更为明显。即便开头提到的百威、青啤和华润目前最高端的几款产品，保质期最长也只有3年，投资收藏似乎无从谈起。而白酒则没有什么保质期的说法，越放越醇越值钱。这种产品本身天然的差距，也让啤酒很难和白酒相提并论。

另外，抛开产品的社交属性和投资属性，从面对渠道的态度上，也能看出啤酒所谓的“高端性”背后是不是真的高端？

众所周知，在整个啤酒的渠道中，拥有最高定价权的并不是啤酒厂商，而是零售终端，比如酒吧、KTV、高端餐饮等啤酒的重要消费场所，往往拥有最后的定价权，啤酒品牌的影响力相对较弱。

所以，啤酒这种产品本身的高端化，首先就是个行业难题，这从行业普遍偏低的净利率也可以看出端倪。

比如，百威亚太作为高端龙头，其营业利润率多年来也就在20%左右甚至以下；华润啤酒由于高端产品占比低，营业利润率常年在10%以下，青岛啤酒的毛利虽然常年在40%左右，但年度销售净利率常年在10%以下。

回到本文开头，华润、百威、青啤接二连三推出超高价啤酒，也是想打开产品的突破口，拿到更高的溢价。而这种尝试对改变消费者认知，提升品牌价值，乃至吸引资本关注，都是有益的尝试。

不过，要扭转消费者对啤酒这种舶来品的认知，注定是一个长期的过程，是不是“东施效颦”还很难说。

那么，现在所谓的啤酒高端化趋势，指的到底是什么呢？

其实，主要指的是在消费升级和健康饮食意识下，消费者开始从选择7块钱以下的经济型啤酒，向口感更好、价格在10块左右甚至14块以上的中高端啤酒过度。在这个过程中，啤酒厂商的产品结构在优化，价格在提高，利润率得到提升。

这种的情况下，啤酒厂商很难根据价格、产品、口味等建立起自己的护城河。至于品牌，百威、华润雪花、青啤、嘉士伯旗下的高端品牌，哪个不是砸下重金呢？但没几个有星巴克一杯咖啡值钱，品牌差距并不明显。

所以，啤酒很难拿到真正高端产品的溢价，而渠道仍是影响啤酒市场的决定性因素。

正如华创证券在近期研报中的观点，过去三年，啤酒高端化的进程处于高端产品从无到有的第一阶段，当下各家酒企高端品牌矩阵均已补齐至相近水平线。未来三年的致胜要素，更可能是全国化高端渠道组织和营销能力。

具体到华润雪花啤酒，作为高端啤酒领域的进攻者，它需要的是突破，而不是守成。

公司曾在2018年进行过渠道改革，2020年4月，公司成立渠道发展部，再次对渠道动手，试图培养高品质的大经销商，以满足市场高端趋势的需求。但是，想挑战经营高端市场多年的百威亚太等外国品牌，在行业巨头纷纷抢跑，“高端内卷”的当下，难度可想而知。

那么，这种情况下，资本市场又是如何看待华润啤酒的呢？

/ 03 /啤酒的“泡沫” 资本爱喝吗？

其实，如果抛开高端化这个啤酒行业共同的“焦虑”，华润作为龙头之一，业绩表现看起来还是可圈可点的。

截至2021年半年报，华润啤酒总营收为196.34亿元，同比增幅12.79%，相比疫情前的2019年增幅4.3%；同期归母净利润为42.91亿元，同比增幅约106%，相比2019年增幅约129.34%。

这样的业绩，表现在资本市场上，让华润啤酒挺住了去年消费股回调的大环境，仍维持在高位区间。截至1月21日收盘，公司股价为60.9港元/股，相比78.13港元的历史最高价，回调幅度在22%左右，总市值为1976亿港元。

但是，由于去年下半年，特别是4季度疫情的原因，机构对华润啤酒的态度目前乐观中偏向谨慎。

近日大摩发布研究报告，预测华润啤酒2021年每股盈利预测下降8%，经常性每股盈利预测下调10%，以反映疫情爆发对销量造成负面影响，并增加了品牌和营销的销售费用，目标价由78港元下调11.4%至70港元。

高盛在报告中也发表了类似的观点，其下调了华润啤酒2021-23年盈利预测5%-8%，目标价由84.5港元降至79.6港元。但高盛指出，相信市场会预期2022年其高端销量增长20%-25%，利润增长加快。

除了大摩、高盛等国际投行，近期多家国内机构对华润啤酒也发出研报，整体乐观的同时，目标价保持不变或下降。

另外，从估值上来看，目前华润啤酒的动态市盈率（TTM）为36.73倍，与百威亚太、青岛啤酒、重庆啤酒、燕京啤酒等竞对相比，处于中等水平，上下差距不大。

总体来看，摆在华润啤酒面前的就是一场巨头之间的“高端内卷”之战。华润的优势很多，比如背景雄厚，历经市场搏杀战斗力强，规模大，渠道广等等。但面临的问题也不容忽视，比如啤酒产品自身的高端溢价能力低，公司发力高端相对较晚，缺少护城河，而作为国内品牌，在消费者眼中，高端形象还需进一步提高。

对于资本来说，面对高端化转型中的啤酒行业，仍有高景气度的诱惑。但谁能像茅台一样杀出重围，还是彼此陷入连绵不断的赤膊苦战，仍是未知数，所以并没有哪一家的估值特别突出。

相比白酒，这更像是一场平民之战，而华润雪花正奋斗在它的“中场战事”。

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