来源：市值观察

2017年，赵燕倾尽所有，将港股只给50亿市值的华熙私有化退市。两年之后，华熙转战科创板被市场持续追捧，2021年巅峰时市值高达1500亿。但短短3年，其股价被打回了原形，最新市值只有260亿。

市值过山车背后，是赵燕掌舵华熙最真实的写照。

58岁的赵燕，在2022年以495亿身家荣登中国胡润百富榜第93名。

除了地产和投资外，赵燕最重要的商业版图是医美——华熙生物占据了全球玻尿酸44%的市场份额。

但她不甘心华熙只是一家玻尿酸原料厂。2018年，赵燕决定杀入护肤品市场。她率先将B端享有市场口碑的润百颜从医院端推向大众市场，开始布局电商渠道。

随后，赵燕搞了一个大动作，找到当时炙手可热的明星范冰冰。在小红书上，范冰冰主推的润百颜玻尿酸次抛原液开始爆火，借着余热，华熙顺势找到数百位KOL、KOC为其营销种草，提高舆论声量，抢占消费者心智。

2019年，赵燕又敏锐捕捉到直播带货大风口，找到薇娅合作。据悉，那一年薇娅贡献了润百颜40%的销售额。当别人还在观望摸索时，润百颜全年548场直播，年度销售额高达3.4亿。

有了润百颜的经验，华熙同期推出另外三大子品牌——夸迪、米蓓尔以及肌活。其中，夸迪的运作套路与润百颜类似，绑定大主播李佳琦，取得不错成绩。

几年下来，华熙护肤品业务表现颇为亮眼，占总营收比例从2018年的23%大幅提升至2022年的72.5%，成为华熙当之无愧的扛把子。该业务崛起也带动了华熙整体营收、归母利润大幅增长，年复合增速高达51%、34%。

业绩高增期间，赵燕再次将华熙推向资本市场，这一次选择的是上交所科创板。2019年11月6日，华熙上市首日股价大涨78%，市值高达408亿。凭借资本市场的热捧，持有市值241亿的赵燕，一举超越了陈文源、张茜夫妇，成为科创板首富。

走进公众视野，人们送给这位女富豪一个外号“玻尿酸女王”。赵燕也迎来了人生的高光时刻，或许最令她满意的是，华熙在资本市场眼中不再是医美公司，而是自己心心念的生物科技公司。

美好的光景总是短暂的。从2021年下半年以来，赵燕遭遇了不少逆水。

当年10月，润百颜选择争议男主播孙笑川做推广，并打出“让土狗变‘水狗’”的宣传文案。此举被不少网友痛批“不尊重消费者，不尊重女性”。倚重网红营销的润百颜，第一次尝到了流量反噬的后果。

2022年1月，华熙副总经理、首席技术官李慧良离职，后来跳槽去了竞争对手花西子做首席科学家。在他离任前两个月，监事会主席金勇提交辞职报告。更早一些，副总经理兼董秘的蒋瑞也选择离开了华熙。赵燕曾多次强调人才的重要性，但华熙却面临着核心人才流失的风险。

2023年，华熙更是踩了一脚急刹车，业绩出现超级滑铁卢。2023年上半年，营收微增4.8%，远不及2021年的翻倍增长。归母净利润同比下滑逾10%。据全年业绩预告，营收出现上市以来首次负增长，利润更是锐减了40%。四大主力护肤品品牌均出现不同程度的下滑——润百颜-2%，夸迪-10%，米蓓尔-16.8%，BM肌活-29.6%。

华熙盈利能力也持续恶化，毛利率从最高81%下滑至如今的73%，净利率从最高36.8%下滑至如今的12%。

▲华熙经营利润率历年表现  来源：Chocie

财务表现滑铁卢，资本市场用脚投票，华熙股价较2021年7月大幅下挫超80%，赵燕财富因此大缩水700亿。

创业经验丰富的赵燕深知，2B与2C生意打法逻辑是不一样的，后者离消费者更近，需要拼命烧钱搞营销。

一方面，华熙与头部主播、达人合作推广带货。另一方面，在抖音、小红书、微博等社交平台上进行疯狂的广告轰炸。做广告就得花钱，华熙销售费用率从20%出头一路飙涨至2022年的48%。

但可惜的是，华熙大量营销费用进入了平台或直播手里，可能并没有积累或沉淀多少品牌资产。

对消费者而言，选择护肤品除关注成分、功效外，还很看重情感连接与身份认同。海外化妆品巨头尤其深谙这一点，持续多年给消费者讲故事戳情怀，成就长久不衰品牌传奇。比如，兰蔻绑定法国玫瑰，品牌理念践行对全世界女性美的承诺，给人高雅美丽之感。海蓝之谜的产品绑定贵妇，给人高贵身份认同感。

令人遗憾的是，赵燕并没有将重点精力放在打造品牌人设上，没能够带领华熙站稳高端市场脚跟。

当然，赵燕经营企业也有自己的战略思考与长远眼光。在开始选择主攻市场的产品时，决定将4个子品牌同时出击，为了防范未来依赖单一产品的经营风险。

润百颜定位玻尿酸护肤，夸迪定位抗初老、米蓓尔定位敏感肌，肌活定位活性物功效护肤。这些定位不同的子品牌，能够切入不同细分赛道瓜分市场，但日后多品牌战略的经营问题愈发凸显。

虽然华熙不同产品给予了不同定位，但内核却有些大同小异。比如，润百颜主打玻尿酸护肤，夸迪主要成分同样是玻尿酸，只不过将5种玻尿酸组合而成。这对于消费者而言，比较难建立起差异化的品牌认知。其次，很多竞品都打着玻尿酸概念，单靠这一原料卖点无法建立起经营壁垒。

华熙4个子品牌均衡发展，但推广资源有限，无法集中打造出超级大单品，且有些分散消费者关注焦点，让竞品有可乘之机。反观持续火热的珀莱雅，践行单品牌战略，深刻洞悉消费者痛点，通过打造“早A晚C”切入高端抗衰领域，站稳市场脚跟，将产品档次成功从低端切换成中高端，最终奠定了国货“化妆品之王”的江湖地位。

在渠道建设上，赵燕也错失了战略机遇期，没有像珀莱雅一样大规模提升自有渠道销售占比。

在直播快速兴起的风口中，品牌自播显得越来越重要。一方面，自播能够降低对头部主播的依赖，没有更多的中间商赚差价，可以实实在在降低销售费用。另一方面，企业掌握主动权，将销售大权握在自己手中，提升品牌竞争力，利于其长远发展。

方玉友掌舵的珀莱雅早就意识到自有渠道建设的重要性。不管是天猫、京东电商平台，还是抖音、小红书等短视频平台，均想方设法把更多销售渠道捏在自己手里。券商有一组对比数据，2022年前三季度，珀莱雅抖音销售构成中，61%都来自品牌自播，远高于润百颜的36%。

赵燕的动作还是太慢了。在业绩出现失速后，才给出解决举措：提高自有渠道占比，优化渠道结构。

护肤品业务赚钱太快，蒙眼狂奔，赵燕忽视了扎篱笆打基础，在品牌、产品、渠道方面做的不够好，最终触发了华熙2023年的滑铁卢。

30多年来的创业历程中，赵燕面临过两次重大抉择，每一次选择都影响深远。

1989年，赵燕南下海南淘金，通过倒腾电冰箱、开设服装厂等赚得了人生第一桶金。几年之后，赵燕北上寻求新机会，又在房地产、投资领域搞得风生水起，让华熙集团总资产一度飙升至800亿元。

2000年前后，赵燕在北大攻读EMBA时，结识了玻尿酸领军人物凌沛学的学弟、任职于福瑞达生物化工的郭学平博士。

那时，凌沛学掌舵的福瑞达急着产业化，甚至转移技术和团队，却忽视原料生产，最终让企业陷入巨亏困境。为此，福瑞达需要新的投资人接盘。

面对一个当时看不见前景的行业，赵燕并没有丝毫犹豫，决定以1.5倍净资产的价格拿下50%的股权。而当时看来，不少人都觉得赵燕挺“傻”。但这次重要选择却带来了上百亿的回报。

赵燕接手后，不着急赚钱，注重投资人才和技术，招职业经理人来打基础，解决三个核心问题——质量管理体系、现代企业组织架构、人才学习与培养。后来，业务陆续走上正轨，2003年收入2000万，2005年就已成为全球最大玻尿酸企业。

赵燕野心并不止于此，在其后数年内不断将业务向中游、下游延伸，誓要做一家围绕玻尿酸进行产业一体化的伟大企业。

2018年，华熙生物的发展面临十字路口，赵燕再次面临重大抉择。一是将公司发展重心继续放在中上游的B端生意上，与爱美客们死磕到底；二是将发展重心放在下游C端护肤品生意上，与国内外众多化妆品企业正面较量。

面对数千亿规模的护肤品市场，赵燕同样不犹豫，决定押注后一个选择，即重C轻B。

在竞争激烈的C端生意上，赵燕或许不经意间放弃了刚接手福瑞达那时的经营初心——不着急赚钱，先夯实基础。反过来，这次是先砸钱赚钱再说。

在B端医疗终端生意上，赵燕或许没有更多精力投入，导致华熙与爱美客之间的差距被显著拉开。

2017年，按照销售额计，爱美客占据全国7%的份额，华熙为5.4%，两者差距较小。2018年之后，华熙份额几乎停滞不前，而爱美客市占率持续攀升，到2021年已经达到21.3%。

经过几年高速发展，B端医疗终端生意有如此重大机遇，这或许是赵燕最初做出抉择时没有想到的。事后看，专注B端的爱美客市值、盈利能力、业绩表现碾压华熙。再看行业，2021年医美市场规模高达1900亿，预计2021-2030年复合增速高达14.5%。行业景气度高，且技术、资质等经营壁垒相较于C端更高，一旦建立起竞争优势，赢家可通吃。

▲爱美客VS华熙生物净利率表现  来源：iFinD

倘若当初赵燕选择将重心放在B端生意上，会有华熙现在的窘迫处境吗？

着眼当下，赵燕面临实打实的经营挑战。

业务核心的C端生意上，由于消费疲软等宏观因素，行业增速明显放缓，竞争趋于激烈。且在过去几年里，借着国产替代浪潮站稳中高端的珀莱雅呈现出越来越强的竞争力，对于华熙显然都不是什么好事。

而华熙自身品牌、产品、渠道建设都有一些欠缺，可能已错过最佳打基础的黄金时期了。错过了，掉队了，未来就很难跟上珀莱雅的节奏了。

过去30多年，从海南到北京，赵燕在地产、投资、玻尿酸赛道上带给商业世界不少故事。尤其是玻尿酸这个陌生领域，第一次抉择就敢于重仓下注，升维了商业版图，并带来百亿级财富。

但赵燕不是神。从目前华熙面临的增长困局看，她之后的那次重大抉择可能并不是最优解。要想让华熙重回巅峰，赵燕必须再做出一次能带来质变的选择，并加倍努力才行了。