出品丨鳌头财经（theSankei）

A股上市公司昆仑万维，似乎很难被定义，核心业务是什么很难说清楚。

在官网介绍中，昆仑万维的业务覆盖信息分发、社交、 娱乐、元宇宙、游戏及AIGC等多个领域，“中国领先的互联网平台出海企业”是其对自身的描述。

昆仑万维的创始人周亚辉也很难被定义，本人曾对外表示“更希望以一个企业家的身份被人们记住，”但“投资家”的评价似乎更加贴切，其对于映客、趣店、快看漫画、达达等的投资被视为成功案例，《周亚辉的投资笔记》全网点击量过千万。

创始人的性格往往会决定公司的发展脉络，以页游起家的昆仑万维通过投资不断地扩大生意，周亚辉投资到哪个领域，昆仑万维的业务就延伸到哪个领域。

细数周亚辉的投资历程，他总能抓住时下的热点题材，追热点、踏风口似乎成为周亚辉的投资哲学，也成为了昆仑万维的发展脉络。

现在，周亚辉和昆仑万维瞄上了AI。

靠游戏起家，靠投资发财

4月17日，昆仑万维旗下的AI大模型天工3.0将正式开启公测，距离自研大语言模型天工问世将满一年。2023年初，昆仑万维制定了All in AGI与AIGC的长期战略，并在同年发布了自身的AI大模型和基于该大模型的AI产品——天工AI搜索。

在外界看来，成立16年的昆仑万维并不是一家典型的人工智能企业，依靠游戏业务起家，在科创板上市后通过投资、收购等方式四面出击扩大业务版图，形成了现在游戏、社交、搜索、广告的业务构成。

2015年之前，昆仑万维还是一家名副其实的游戏公司。2008年，昆仑万维通过页游《三国风云》进入游戏市场，此后又涉足手游，并涉及了海外游戏代理业务，彼时昆仑万维自研和代理了数十款游戏，游戏业务也撑起了公司超九成的业绩。

2015年，昆仑万维登陆创业板，那年的游戏市场环境开始发生变化，一是端游转手游趋势初露端倪，行业内手游收入开始慢慢追上并超过端游收入；二是游戏行业并购潮进入白热化阶段，行业头部企业纷纷通过并购重组增厚资产、扮靓业绩。

出于对游戏行业前景的判断，昆仑万维并没有盲目加入到行业内的重组并购，而是将标的选择为其他赛道，“我们曾对游戏业务的天花板想得过低。”周亚辉对媒体表示。

“出于这一点考虑，昆仑万维躲过了2018年前后的游戏企业大范围商誉爆雷，但也因此错过了游戏行业渠道变革和游戏精品化两个发展期。”行业分析人士向鳌头财经表示，“不过，昆仑万维在其他地方的投入取得了收获，也越来越像个投资公司。”

鳌头财经查询资料发现，在上市的第一年，昆仑万维便对外发布了十几份投资公告，涵盖了P2P、汽车保养、影视等多个领域，对趣分期、达达等的投资也发生于这个时期。

尤其是对趣分期的投资，让周亚辉和昆仑万维尝到了投资的甜头。第一笔1200万美元的投资注入趣分期时，趣分期的估值只有2.5亿美元，半年后趣分期的估值达到了10亿美元。待趣分期上市后，昆仑万维的这笔投资收益率高达2186.66%。

2016年，周亚辉和昆仑万维继续扩大着投资版图，投资了社交平台Grindr、收购了浏览器厂商Opera，最终通过处置Grindr，昆仑万维获得29亿的投资收益，Opera则并表进入昆仑万维财报，成为其搜索和广告业务的基础设施。

频繁转换赛道，核心业务全靠“买”

通过不断地收购和处置资产，昆仑万维的业务矩阵一变再变。

2015年，昆仑万维业务为互联网游戏、互联网金融和互联网产品三大板块；2016年则变为移动游戏平台、海外软件商店平台、Opera和Grinder；2017年，又将业务划分为移动游戏平台、休闲娱乐社交平台、社交平台，其中休闲娱乐社交平台为收购而来的闲徕互娱，社交平台则是Grinder；在处置了Grinder后，收购而来的语音平台star group又补上了社交的业务板块。

尽管昆仑万维不喜欢外界称其为“投资公司”，但其每一次业务转向，都伴随着投资行为，在最新的业务划分中，昆仑万维也不再避讳自身的投资属性。AGI与AIGC业务、信息分发与元宇宙业务、投资业务是其业务板块最新的划分，而事实上，现有的三大板块中，信息分发与元宇宙业务由收购的Opera演变而来，而AGI与AIGC业务也并非完全自研。

去年6月15日，昆仑万维宣布控股子公司Star Group拟发行股份，收购Singularity AI全部股权，交易对价约11亿元。Singularity AI背后则是开发出“天工”的奇点智源。

频繁的跨界和转换赛道无外乎两点原因，一是原生业务不断下滑，需要寻找新的赛道提升业绩。二是创始人热衷于投资，但投资的项目并表后又多次发生监管事件导致被处置掉，而为了保证业绩公司又要并表新的业务。

现如今昆仑万维喊出了“未来十年，将坚定地拥抱AGI与AIGC”的口号，但其以往的做法又很难令外界相信不是在踩一时的风口。

“从屡次的业务变化可以看出昆仑万维原本就不是一家靠技术和创新驱动的公司，周亚辉也不是一个能在一条行业赛道上坚持的创始人，他善于从0到1，从1到10，但从未有过从10到100。”行业分析人士表示。

押注AI，昆仑万维能坚持十年吗？

AI大模型是一个长坡厚雪的赛道，技术、创新和坚持在这一赛道不可或缺，这正是昆仑万维缺少的。在成果上，昆仑万维似乎也没有很强的竞争力。

根据IPRdaily中文网发布的《中国人工智能大模型企业发明专利排行榜》显示，百度以602件大模型专利高居榜首，阿里巴巴、字节跳动等也有超过20件专利，总览榜单前50名，没有昆仑万维和奇点智源出现，在大模型知识产权方面昆仑万维与头部厂商存在差距。

在研发投入方面，昆仑万维去年前三季度研发费用为6.2亿元，同比上升了28.18%，占总营收比重为16.84%，尽管略高于2022年全年15.54%的研发投入和占营收比重，但对于训练一次，成本便超千万人民币的大语言模型而言，这一研发费用并不算高。横向比较下，主打大模型的第四范式，2023年全年研发投入超17亿元，研发费用率超过了40%。

相比于研发费用不到30%的涨幅，昆仑万维去年前三季度的管理费用激增72.57%到了6.18亿元，上涨原因为“报告期内授予的股权激励”。

新一轮的股权激励正在路上，今年3月底，昆仑万维发布了2024年第一期限制性股票激励计划，拟向激励对象授予的限制性股票数量为6246.1941万股，授予价格为19.63元/股，激励对象总人数为432人。

但想拿到股权激励并不容易，新一期的激励计划给出了三个归属期的业绩目标：2024年营业收入不低于55亿元；2024及2025年累计营业收入不低于115亿元；2024至2026年三年累计收入不低于180亿元。

换言之，想要拿到股权激励，未来三年昆仑万维营收分别要达到55亿元、60亿元、65亿元。

财报显示，2019年至2023年前三季度，昆仑万维营收分别为36.88亿元、54.20亿元、48.50亿元、47.36亿元和36.81亿元，其中2020年总收入较高主要源于处置Grinder的收入。

从历史财务状况来看，昆仑万维的主营业务难以撑得起业绩指引目标，与此同时，昆仑万维的盈利状况也在持续恶化，从2022年第二季度至2023年第三季度，昆仑万维净利润已经连续6个季度下滑。

“想要完成业绩指引目标需要依靠大模型提供更多可能性，但就目前来看昆仑万维的AI业务还不存在大规模商业化的场景。”前述行业分析人士向鳌头财经表示。

如果未能完成业绩目标，昆仑万维是继续“死磕”，还是一如既往地追逐下一个风口？“未来十年，昆仑万维将坚定地拥抱AGI与AIGC”昆仑万维给出了答案。

事实上，除了投资，昆仑万维从来没有在一个业务上深耕十年。