用利润换增长的美团，熬过了不被人理解的2023年。

2024年3月22日，美团发布2023年报。财报显示，美团2023年Q4营收为737.0亿元，同比增长22.6%;经调整EBITDA为37.4亿元，同比增长26.5%。

自大盘看，美团即使是在本地商业相对萎缩的四季度依旧取得了不错的增长，但市场自上季度财报发布以来，对其基本盘的担忧仍在。

首当其冲的是本地商业在多方乱战中难以保持“增收增利”。据财报数据，美团核心（本地商业）Q4营收为551.3亿元，同比跑出了26.8%的增速，但利润率却仅有5.1%，相较第三季度的8.1%还跌了3个百分点。另一方面，被视作第二曲线的新业务板块增速不显，市场对优选与即时零售业务的表现，存在不确定性预期。

美团俨然来到了利润与规模的十字路口，自身的边界感需要重新定义。于市场而言，这也是对美团价值重估的重要起点。

本地战局：九州逐美团

玩短视频的做酒旅，搞地图的做到店，连电商赛道的新玩家也想试试即时零售。降本增效的2023，大家寻找业务增量的锚点几乎都位于美团的腹地——本地生活。

九州逐鹿，美团就是那一只影只形单的鹿。

美团在这场由抖音领衔的围猎战呈现出与以往千团大战截然不同的特点，千团大战时期虽然各家都在烧钱补贴，但美团相对更有章法，并未投入过量资源至竞争烈度高的超一线城市，而是与商家深度绑定从而站稳一二线城市。反观如今的美团是不得不同时在本地商业的各条业务线持续烧钱，却找不到什么好的打法。

这背后的逻辑是，本地生活服务的线上渠道于商家而言的本质是增量可能，因而最忌讳无利空转。而美团在反围剿之下也不得不持续掏钱补贴，以维持用户心智，直观反映便是利润增速跑输营收增速。

财报显示，去年第四季度，核心本地商业分部的经营溢利同比增长11.1%至80.2亿元，经营利润率为14.5%。在上个季度，这块核心业务的经营利润为101亿元，经营利润率为17.5%。

要知道，靠着2022年特殊的大环境下，美团才勉强跑出了一定同比增速，但环比来看，增收不增利才是美团2023年的主旋律。这不仅证明了美团烧钱打法的剧烈程度，也自侧面佐证了消费复苏预期并未完全兑现。

或许这也是摩根士丹利将美团的评级由“增持”降至“与大市同步”的原因——“对美团的态度逐渐审慎，主要由于消费情绪复苏慢于预期，为美团的核心本地商业收入复苏带来不确定性”。

整体局势不容乐观的情况下，美团腹地还不断受到来自“抖音们”的全方位冲击。

“到家”是最难啃的“硬骨头”。2022年8月起，饿了么与抖音达成以小程序为载体的“即看、即点、即达”本地服务，试图在外卖业务上撕开一道口子。然而饿了么与美团在履约环节的差距来源于市场格局，其配送成本难以靠补贴打平，因此实时外卖方面还是美团的天下，抖音仅在高客单价场景有发挥空间。

相比之下，对美团冲击更大的是不存在配送环节的“到店”——在线酒旅与团购，其中在线酒旅是“现金牛”，而团购则对规模与留存至关重要。

眼下，抖音已透过内容平台的流量建立了到店业务种草、探店、低价团购的交易闭环，并祭出价格战来蚕食美团的市场份额。竞争烈度日渐上升之下，两家均试图在组织架构上做出调整，从而获取更高的竞争效率。两者剑指的方向亦是2024年的竞争关键。

麦肯锡预测，到2030年，中国个人消费规模将增长至65.3万亿元，超66%的增长空间来自三线及以下城市为主的新线市场。相比于早已发力下沉的新消费品牌，本地生活玩家们对此的嗅觉也仅是略微滞后。

去年11月，抖音生活服务一把手由商业化负责人浦燕子兼任。其作为抖音老人，在商业化与商家关系方面有着丰富的经验，新官上任的三把火显然将在2024年进一步加剧本地生活赛道的竞争。反观美团则选择在新线城市（三线及以下）撤代理转直营，这一将费用前置而产出后置的做法无疑将导致到店业务的利润进一步承压，但也体现了其对新线市场竞争的决心。

值得一提的是，去年抖音在收拢到家与到店两端服务商后，已悄然形成扩大到店规模，为到家争取战略空间的格局。

我们自一位月GMV达1亿的美团代运营处了解到，他所负责的区域内，美团在一二线城市本地团购的GMV占比仍处于绝对优势，但在新线城市市场中已逐渐被抖音拉平。“在爆炸的单量下，根本不需要看核销率。”

可以预见的是，新线城市的争夺或为本地生活决出新王的胜负手。美团在此亦延续了利润换规模的策略，于当下的市值管理而言可以说是又一次打击。

新业务不“新”了

去年11月底，美团CEO王兴在三季度财报后的电话会议上称“美团在二级市场的股价只反映了外卖单一业务的估值，并不符合公司的内在价值。”

言下之意是，二级市场对美团的估值逻辑是由外卖业务为主要构成的基础设施，而非美团自2021年提出的“零售+科技”的综合平台。说白了，市场对美团优选、买菜、打车、快驴、共享单车、充电宝、餐厅管理系统等新业务并不买账。

究其原因，在于美团的新业务迟迟未能扭亏为盈，多年下来还处于投入期。

财报显示，美团2023年Q4新业务收入同比增长11.5%至185.7亿元，亏损同比收窄24.1%至48.32亿元。但与上季度的187.6亿元收入和51.1亿元亏损对比来看，新业务的表现短时间还是无法说服市场。

对此，美团于财报中给出的解释是社区电商市场同比基本持平导致优选业务增长放缓，同时竞争烈度导致其难以提高商品加价率与降低补贴。

面对社区电商这个“坟场”，即使是美团也难以从中杀出一条血路。不过，玩家的减少也让美团得以在“黎明前的黑暗”中坚定决心，其财报中透露将在2024年改善优选业务的商业模式，相对“更为侧重建立核心竞争力和改善用户体验，计划提升商品加价率和降低补贴”。

所谓核心竞争力，直指其借助外卖业务而打造的配送履约体系。财报显示，2023年美团配送服务收入同比增长17.35至821.9亿元，即时配送交易笔数同比增长23.9%至218.9亿次。更重要的是，其单票收入高约3.76元，于民营快递公司中仅次于顺丰，远超同侪。

依靠强大的本地生活物流能力，优选业务足以建立一套围绕时效的用户体验护城河，不说吃下社区团购，也能与多多买菜二分天下。但如果优选业务不再贯彻低价战略，则市场格局极有可能生变。

众所周知，社区团购之所以是“坟场”，主要是因为其重资产、低利润的特性。而美团与拼多多不得不做的逻辑则在于社区团购的场景属于高频刚需，对于缺乏流量的非内容平台而言是一大重要流量来源。此外，由社区团购而来的流量还具备交叉销售至其他高毛利业务的潜力，如到店酒旅。

在此情况下，维持消费者心目中的低价心智变得尤为重要，这关乎用户多平台比价后的留存时间与留存率。

为了让用户薅羊毛，美团只能向商家侧找羊毛。我们自相关人士处了解到，虽然去年Q4美团并未提高平台抽点，但还是在其他方面想办法“增收”，比较典型的是GMV不达标罚款、补贴转嫁、投诉与退单罚款等。

美团除了试图在低价上放开空间之外，还将更多精力花在了运营用户上——过去一年，美团在多个城市进行社交运营。尽管这也是私域运营的方式，但吸引用户的手段仍然是线性的“低价”。

在高额流量的诱惑下，“越努力越不幸”的优选还得在泥淖中多待一阵子。亏损还是盈利，就看美团在2024年的侧重是在规模还是利润了。

还有什么新故事？

持续增长的美团在过去一年多内股价腰斩，2022年12月30日，美团收盘价174.7元；2024年3月22日，美团收盘价88.25元。

增收不增利的经营状况与愈演愈烈的竞争态势之下，美团的市值管理绝非一两次回购所能解决的问题，而是需要向市场讲出新故事，给出新预期。

于是我们能看见美团在尽一切可能去突出其“零售+科技”战略的B面，无人机、无人车配送剑指越来越难以cover的配送人力成本以及即将落下的骑手社保；投资光年之外、大模型通过备案、涉足AI社交赛道则是紧跟时代步伐，在前沿科技中不能出现人有我无。

前者或受限于赋能就业市场的顶层设计，从而难以大范围推行。公开消息显示，截止2023年美团无人机配送仅在深圳、上海寥寥数城试运营，累计配送近17万单不过只是沧海一粟。另一方面，多次在公共场域高调发声的美团大模型至今没有完全投入商业化的成果。

简单回顾其大模型领域的动作，除其关联公司简单试水的AI社交应用“Wow”外，美团在大模型领域的声量更多出现在光年之外、月之暗面等大模型独角兽的投资方名单中。细观美团财报，其去年的研发开支为212.0亿元，同比基本持平，那么美团掏不出大模型相关成果也就不奇怪了。

或许于美团而言，科技并不能带来新的预期，反而是既往业务的改善会更有说服力。

我们深入分析财报发现，被归入核心业务的闪购交出了不错的增速答卷。而在外界看来处境堪忧的美团酒旅，靠着低生态优势与资本，还是在过去一年“抖音们”侵袭下守住了大本营。

财报显示，美团去年Q4闪购日均单量达830万，同比增长27.7%，全年闪购订单同比增速超40%。得益于其既有的实时配送体系的基础，美团相对仅需要发力建设供给侧。相对于近来切入即时赛道的抖音、京东而言是不小的先发优势。

至于酒旅业务，美团也算得上守住了利润高地。财报显示，去年Q4美团的在线营销服务收入增速为40.8%，而佣金收入增速为32.7%，在线营销服务增速跑赢佣金的背后是商家广告预算的回流。这意味着美团暂时是接住了由抖音发起的“价格+内容”两板斧。

毫无疑问，美团过去的成功是靠着一场场鏖战打下来的，当然这也意味着，别人也可以靠着一轮轮猛攻，掀翻旧王。因为，美团当下所有业务线都带有一个共性：蛋糕足够大，且人人都可分。