海外做空机构Blue Orca Capital（蓝鲸）的一份沽空报告把名创优品送上了风口浪尖。

报告一出，港股资本市场名创优品一度跌超10%。美股方面，7月26日16时，名创优品(MNSO.N)美股报收6.13美元/股，跌幅达14.98%，随后的27日，美股名创优品股价下跌7.6%。

对于来自海外的沽空，名创优品港股发布公告回应：“该报告毫无依据，且包含有关本公司资料之误导性结论及诠释。”

官方回应似乎并没有彻底打消市场上的疑虑。港股市场名创优品继续走跌，截至28日14点，名创优品股价跌至12.16港元。

机构沽空名创优品，股价破发后“上市自救”落空？

有着“杀人鲸”之称的蓝鲸机构，给出的这份沽空报告中对名创优品的指控不可谓不严重，蓝鲸方面表示，经过七个月的调查他们发现名创优品存在三大问题：

1 谎称自己商业模式为“轻资产、高利润”的模式。蓝鲸的这份沽空报告显示，名创优品的数百家门店由名创优品高管或与董事长关系密切的个人秘密拥有或者经营，其真实利润率要低于披露数据。

2 董事长叶国富通过与上市公司名创优品建立合资企业，转移了IPO募集的数亿元资金。而名创旗下的四个地产项目并非上市公司实际拥有，而是由叶国富通过离岸控股结构控制。

3 名创优品正处在衰落阶段，收入下降、特许经营费用下降，众多门店关闭。

这样严重的指控，不由让人联想到此前浑水沽空报告做空瑞幸，随后瑞幸财务造假事件被揭露。对于蓝鲸的做空报告，名创优品董事会决定成立独立委员会就该报告中相关指控所开展的独立调查。

“一般来说海外专业沽空机构给出的报告都是有依据的，虽然沽空的目的可能并不单纯，但被沽空的目标或多或少都有一些问题。”一位投行人士表示。

事实上，从名创优品的实际经营状况来看，也似乎做不到每一面墙都密不透风。

一方面，累计亏损近20亿后，名创优品盈利能力仍然备受外界质疑，另一方面，或许在资本眼中，名创优品可能并没有足够的成长性。

数据是不会骗人的，当然造假的数据除外。

名创优品的公开财务数据来看，公司2019年与2020年分别亏损2.94亿元、2.6亿元，2021年亏损大幅拉升至14.29亿元，三年总亏损达到19.83亿元。

名创优品对于亏损的解释是：“公司六个月产生大量与具有可赎回及其他优先权的实收资本，或具有其他优先权的可赎回股份的公允价值变动”。但结合毛利率数据来看，2021财年名创优品毛利率下滑至26.8%，2020年为30.4%，净利率则为5.5%。

如果按照蓝鲸机构的说法，名创优品的真实利润可能会更低，这也许能够说明名创优品虽然摊子铺得大，但确实不是一门特别挣钱的生意。

问题其实还是出在商业模式上。

加盟收入上，第三方加盟名创优品，要支付“加盟费、货品保证金、装修预付款”三笔费用。其中许可商标使用金为2.98万元/年，货品保证金35万（一次性收取） 县级店铺投资：特许商标使用金为1.98万元/年（投资商按年支付，开一年支付一年）货品保证金25万（一次性收取）。

每有一家加盟商合作，名创优品便能获得一笔现金收入。也就是说，名创的商业模式收入可能更加依赖加盟，而不是卖货。

从门店数量上来看，根据财报中的数据，到2021年底，名创优品中国区域合伙人门店有3146家，直营店仅有5家，在海外市场，合伙人门店有203家，代理商门店则来到了1538家。总门店数量相比2020年增加500家。

门店数量虽然有增长，但如果沽空报告的指控并非虚言，那么，门店的增长其实可能并没有直接为名创优品带来营收上的增长。

根据这份做空报告的内容，名创优品旗下子公司法人周红霞、高管叶涛及法人林宗友均注册有多个名创优品店铺，其中叶涛及林宗友与董事长叶国富或关系密切。也就是说，可能有一部分店铺并非所谓的“轻资产高利润的特许经营模式”，反倒更像是现实中的实体经营。

据天眼查APP信息显示，周红霞担任5家企业股东，任职39家企业，其中不乏百货商贸公司。

事实上，名创优品的估值，建立在“轻资产”扩张模式的基础之上，根据加盟规则，加盟之后，商品营业额的38%、食品类营业额的33%归加盟商，剩余部分归名创优品，而店铺租金、人工、电费、工商及税收等成本则需要加盟商承担。

如果被沽空机构证实大量门店事实上并非“加盟”更接近于某种形式的“直营”，那么，名创优品估值的底层逻辑可能就会改变，如今其市值和股价下跌，也就似乎不那么难以理解了。

名创优品谢幕，潮玩救不了“十元零售”的未来

沽空、股价下跌是名创优品的切肤之痛，但也应理智地看到，任何一种商业都是有生命周期的，只不过属于名创优品的辉煌时代已经过去。

借用丘吉尔老爷子的一句话来形容：“这不是名创优品零售落幕的结束，而是落幕本身的开始。”

可能叶国富并不是没有想过去挽救名创优品，他看到年轻人对潮玩的热情，于是便纵身一跃入局其中。

2020年12月，名创优品正式推出潮玩品牌TOP TOY，首家门店开在广州，到了9月底，TOP TOY门店数量增至72家。根据招股书显示，截至2021年12月31日TOP TOY门店数量来到了89家，其中加盟店84家，直营店仅有5家。虽然扩张的速度可能没有那么快，但潮玩看起来确实是一个不错的方向。

名创优品的策略其实很明了，十元店的核心用户群体大多为学生等年轻人群，这部分人喜欢什么就做什么，年轻人热爱潮玩，那就做潮玩。本质上是品牌心智定位，消费人群导向。

也许是身在局中不得其势，也许是年轻人喜好变得太快。在潮玩的浪潮中，名创优品似乎并没有真正找到第二增长曲线。

年轻人热爱潮玩，爱的是产品背后的文化内核，爱的是原创IP本身，并非渠道。

名创优品入局的方式是推出自身的潮玩品牌“TOP TOY”（头号玩家）建立潮流玩具平台，目前，平台在售的潮玩多为第三方品牌以及授权IP产品，原创或联合开发IP产品占比很少。这带来一个问题，对于潮玩品牌来说，名创优品更像是一个渠道。

从SKU结构上来看，名创优品旗下的TOP TOY已经推出了4000多个SKU，其产品池中，超过70%都是漫威、迪士尼的IP产品，自研产品和联名合作款，共同占据了剩下的30%。

潮玩品牌的核心价值其实是由IP的生产能力以及爆款IP的打造能力决定的，并非实体销售决定。也就是说，在二级市场的估值体系中，转型潮玩很难支撑起名创优品的想象力空间。此外，潮玩赛道在资本市场上的快速降温，也为名创优品的转型蒙上一层阴影。

从商业的角度来看，名创优品衰落，或许也代表着一个时代的谢幕。

说到底，零售商业发展变化太快，拼多多、淘宝特价版以及京造等电商平台的兴起，从流量、供应链两个维度吃掉了原本属于名创优品们的红利优势。

首先在供应端，电商平台们SKU以及价格上的优势更明显，而且，电商比实体零售更容易规模化。

其次，从消费端来看，单价越贵的商品，越依赖于线下购物体验，而单价越便宜的商品，网购的比例也就越大。单价越低的商品，功能性往往相对更强，用户决策周期并不会很长。

最后，线下门店小商品盈利能力不足。

名创优品、无印良品的盈利需要经历一个从单店盈利跨越到多店盈利的过程。单店盈利相对比较容易实现，但规模化盈利很难，因为运营团队的差异，地段人流量、购买力差异不能被标准化，被复制化。

从这个角度来讲，名创优品们盈利提升的空间本就没有电商模式来得高，在存量市场竞争中落在下风是一个大概率事件。

那么，名创优品、无印良品们的未来究竟在哪？可能就在于“特色化、精品化”。

零售是天然分层的，有人喜欢网购，自然就有人喜欢逛商场，如何对于这部分人上架更具特色的SKU商品，可能就是未来门店零售增长的关键。

零售的本质是人、货、场的匹配，既然在人和场上先天失势，那么就更应该从货上弥补。因此，最终答案可能就在于对特色SKU的运营。品牌不靠规模取胜，也依旧可以靠产品和运营取胜。

只不过，这样的商业模式下，规模可能没有那么大，但规模大不一定就意味着经营能力强，品牌壁垒强，如果能把这门生意长久地做下去，为市场提供更多的优质选择，为商品带来更多的品牌增值，规模小一点又有何妨呢？